短期资金充裕,紧张或将随时出现澳门新萄京:

  倘若没有月末这一出意外,市场参与者对5月资金面的印象或许会更好。5月份资金面其实是偏松的,尤其是下半月资金市场局部呈现供大于求。从回购利率走势上看,5月短期资金利率明显下行,银行间隔夜质押式回购(R001)加权平均利率从4月底的3.11%一路下行至2.74%;7天回购(R007)加权平均利率在4月底曾涨至4.36%,5月31日为3.12%,此前一日则在2.98%。

二是去杠杆降低了融资需求。对于一部分银行而言,在监管压力下,如果抛售了同业资产或同业资产到期后不续,但负债尚未到期,此时就会出现一笔富余资金,可能无法用于长期投资,但可以在负债到期之前先用于短期拆借和回购交易。此外,各家银行都在应对同业负债到期压力,都在抓紧提高备付金水平,减少长期投资,手里一时可能会有多余的短期头寸。对于非银行金融机构而言,为应对银行赎回也在备付流动性,而在赎回兑现前,这些资金也可能成为市场上的短期资金供给。最近短期资金供给充裕与此不无关系。

  资金面从宽松到紧张的距离有多远?5月31日午后的变化或许就是个突出的例子,资金面转紧可能就发生在一瞬间。年中监管大考、超储率偏低、金融去杠杆,可以说是今后一段时间市场资金面将面临的“三座大山”,叠加美联储议息可能带来的扰动,6月份银行体系流动性面临的不确定性确实不少。但对过去一个月来,资金面出现的积极变化也不应忽视。

不仅如此,美联储6月可能再次加息,这对外汇流动性及人民币流动性的影响不容忽视。

摘要:资金面从宽松到紧张的距离有多远?5月最后一天,交易所回购利率突然走高,显示资金面转紧可能就发生在一瞬间。虽然过去几周资金面表现偏宽松,短期资金利率下行较明显,但中长期资金利率居高不下,同业存单利率、理财预期收益率乃至存款利率不断上调,揭露了…

半年度流动性波动风险确实不容忽视,但市场对此已有充分认识。从以往经验来看,市场预期越谨慎,应对越充分,加上央行适时的维稳操作,资金面表现就可能不会像预期那样紧张。整体而言,6月流动性出现极端异常波动的可能性很小。记者
张勤峰

  历史上6月一直是流动性较为紧张的月份,叠加MPA考核因素或对市场的流动性有更大的冲击。但从央行的近期表态,汇率市场的表现和去杠杆政策的阶段性结果综合考虑,认为6月虽然流动性将偏紧,但是总体上仍然会保持之前的特征,央行也会平抑市场紧张情绪,释放足量流动性,6月份流动性压力或较3月份更小一些。

虽然压力犹存,5月以来资金面的积极变化也应受到重视。

  另外,半年末流动性波动风险确实不容忽视,但市场对此也有充分认识,从以往来看,市场预期越谨慎,应对越充分,加上央行适时的维稳操作,资金面实际表现反而可能不会有预期那般紧张,比如去年6月和今年3月。

进入6月份后,短期资金面充裕的局面能否持续,中长期资金面紧张的预期是否变成现实,都是市场关心的问题。

  在短期资金利率下行的同时,近期长期限资金利率始终保持高位运行,甚至继续走高。银行间回购市场上,5月份3个月回购利率(R3M)一度涨至5%以上,目前在4.9%左右,仍高出4月末水平40BP以上,月末6个月回购利率(R6M)报4.97%,亦比4月末高出近30BP。

市场对年中时点流动性不乏担忧。从历史规律看,季末时点由于央行MPA及银监会各种监管指标考核,资金面往往有所收紧,年中时点更是容易出现大幅波动。同时,年中银行超额备付金往往较年初明显减少。央行一季度货币政策报告披露,截至3月末,金融机构超储率降至1.3%,是有此项统计数据以来的次低值。尽管5月以来,超储率可能有所回升,但仍可能处于偏低水平。在总量并不充裕的情况下,MPA考核等季节性扰动增多,叠加金融严监管和去杠杆,金融机构对流动性诉求上升,容易造成供需关系紧张和边际收紧。

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不过,在短期资金利率下行的同时,长期限资金利率保持高位运行。

  月末紧张打破平静

三是央行流动性供给意愿有所上升。“货币政策难言转向,但对市场机构而言,货币政策在‘体感’上的拐点已经出现。”

  当前市场对半年末流动性不乏担忧,这不难理解。流动性波动的历史规律,加上超储偏低与监管趋严的现实环境,致使6月份流动性状况存在较大不确定性。跨过月末,6月1日,市场资金面仍有些收紧,货币市场利率纷纷走高,就在一定程度上传递出市场对半年末流动性状况的谨慎预期。

“之前求着借隔夜,如今求着出隔夜。”资金交易员的这番话道出了5月前后的资金面反差。

  从历史上看,季末时点由于央行MPA及银监会各种监管指标考核,资金面往往会有所收紧,半年末更是容易出现大幅波动,因到年中时银行超额备付金往往已较年初时明显减少。流动性总量收缩,叠加季节性扰动加大,使得资金面容易收紧。据央行披露,截至一季度末,金融机构超储率已降至1.3%,是有数据纪录以来的次低值。尽管5月以来,超储率或有所回升,但预计仍处于偏低水平。

时值年中,流动性是不可回避的话题。流动性波动的历史规律加上银行超储偏低与监管趋严的现实,致使市场一度对6月份流动性预期颇为谨慎。然而,5月短期资金的宽松程度超预期,显示现阶段仍有积极因素。分析人士指出,6月面临美联储政策可能调整、国内银行半年度考核、金融机构资产负债表调整等不确定性因素,流动性难免出现波动和紧张,但考虑到机构提前应对和央行适时维稳,流动性出现持续异常紧张将是小概率事件。

  5月资金面整体宽松,但是长、短端资金利率出现背离,这背后反映出市场对于6月流动性谨慎预期的提前以及负债扩张难度的加大,并不代表资金面的紧张。近期央行提前向市场释放稳定信号;6月中上旬预计MLF操作将对中长期资金进行及时的补充,后续财政支出亦将部分熨平流动性的波动,再加上机构不打无准备之仗,提前准备备付,6月资金面紧张程度预计整体可控,难超预期。

5月短期资金利率明显下行。以银行间质押式回购利率为例,隔夜回购加权平均利率从4月底的3.11%一路下行至2.54%;7天回购加权平均利率在4月底曾涨至4.36%,目前已跌至2.98%。

  央行还在一季度货币政策报告中指出,“加强金融监管协调”,“把握好去杠杆和维护流动性基本稳定的平衡”。市场机构认为,去年8月以来,货币政策回归稳健中性,货币条件的收紧已对金融机构具备倒逼压力,同时今年以来金融监管趋紧,货币当局为避免政策叠加,引发处置风险带来的风险,维护流动性稳定的态度比之前更加明确。

一边是短期资金“出不掉”,一边是中长期资金“融不到”,5月市场资金面呈现松紧并存的复杂局面。

  分析人士认为,长、短期限货币市场利率的背离走势,在一定程度上表明中长期资金融资难度相对上升,市场对中长期流动性预期依旧谨慎。

央行一季度货币政策报告表示,未来一段时间央行逆回购操作将以7天期为主,当出现临时性、季节性因素扰动时也会择机开展其它期限品种的逆回购操作。MLF操作将以1年期为主,必要时辅助其它期限品种,以更好地满足金融机构中长期流动性需求。

  据媒体报道,在5月25日自律机制座谈会上,央行表示已关注到市场对半年末资金面存在担忧情绪,考虑到6月份影响流动性的因素较多,拟在6月上旬开展MLF操作,并择机启动28天逆回购操作,搭配好跨季资金供给,保持流动性基本稳定,稳定市场预期。

长、短期限货币市场利率的背离致使货币市场利率期限利差大幅扩大,在一定程度上表明中长期资金融资难度相对上升,市场对中长期流动性预期依旧谨慎。“近期跨季的及更长期限的资金融出依然稀少。”交易员表示。

  值得注意的是,最近银行纷纷加大了对传统存款、私人理财的争夺力度,存款利息上浮现象普遍、国库现金定存利率大涨、理财预期收益率不断上调,同时,同业存单利率高烧不退,正是去杠杆背景下,金融机构面临“负债荒”的写照。

多因素扰动

  此外,最近银行同业存单利率持续走高。3个月期AAA级同业存单利率从4月中的4.3%左右已涨至4.8%一线。6个月和1年期AAA级同业存单利率亦上涨20BP至30BP。

与去年同期相比,当前市场资金面虽然谈不上有多松,但在紧平衡成为常态的背景下,短期流动性宽松带来的实际感受非常强烈。上述交易员说:“之前资金面每到下旬必收紧,但5月至今仍风平浪静,并且最近变得更加宽松,这是之前根本想不到的情景。”

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分析人士指出,金融机构加杠杆的动机在于套取利差,主要包括期限利差和信用利差,前者通过用短期负债对接长期资产来实现,后者则表现为下沉资产评级的倾向。在过去一轮加杠杆过程中,同业负债扩张明显,但此类负债期限较短,存在较大的滚动续接需求。随着银行业监管收紧,银行同业、理财等业务收缩压力较大,负债端的不稳定性和管理难度上升,而资产端短期调整的难度极大,往往只能自然到期,所以在去杠杆过程中,资产负债容易出现缺口,杠杆会先被动上升,对负债和资金需求会在一定时期内上升。最近银行对传统存款的争夺力度加大,同业存单等同业负债利率持续走高,正是去杠杆背景下金融机构努力争夺负债的表现。

  当天资金面的急剧变化突出反映在交易所隔夜回购利率的异动上。盘面显示,5月31日午后从14:30左右开始,上交所隔夜质押式回购(GC001)利率拔地而起,自3.86%一线持续上行至最高19.5%,创出4月以来新高;尽管临近闭市前GC001有所回落,全天仍上涨逾3个百分点。

综合看,5月流动性改善有多种原因。一是人民币对美元有所升值,在一定程度上推动外汇占款改善。中国外汇交易中心近日表示,考虑在人民币对美元汇率中间价报价模型中引入逆周期因子。此举有助于纠正贬值预期,有望进一步改善外汇占款并进而改善银行体系流动性。

  兴业证券:流动性格局边际改善

货币政策“体感”生变

  “5月份资金面比较宽松,但谁也不敢据此断言6月份就不会出现紧张。”前述交易员称。

此外,在去杠杆压力下,金融机构流动性预期比较谨慎,也会造成预防性的资金储备需求上升,进一步加剧资金供求矛盾。

  资金松与负债荒

市场原本对5月流动性状况不大乐观,因为5月既面临大量MLF到期,还存在企业上年度所得税汇算清缴的扰动。但事实上,除了月初的一两个交易日外,5月市场资金面总体较宽松,尤其是下半月的短期流动性持续充裕,局部呈现供大于求。

  兴业研究:6月资金面紧张程度可控

“出不掉”与“融不到”

  交易员就称:“之前每月20日之后资金收紧的情况没有重现就已出乎意料,过去两周午后还有减点资金融出,更突显短期流动性的充裕。”

综合上述因素,年中时点,银行体系流动性的不确定性仍较大。近期中长期限货币市场利率持续走高,一定程度上反映的正是市场对跨季流动性的谨慎预期。

  分析人士指出,流动性波动的历史规律,加上超储偏低的现实环境,致使6月份流动性状况存在较大不确定性。近期银行加大了对存款和理财的争夺力度,反映出去杠杆背景下,金融机构对流动性诉求上升,进一步增添流动性的变数。不过,资金面亦有积极变化,6月流动性出现极端异常波动的可能性较小。

  今年以来,金融监管明显趋严,银行体系开始去杠杆,金融机构对流动性的诉求上升。分析人士指出,在过去一轮加杠杆过程中,同业负债扩张明显,但同业负债期限较短,存在较大滚动续接需求,随着银行业监管收紧,同业存单、同业理财等同业负债扩张难度加大,但资产端短期调整难度大,往往只能自然到期,因此在去杠杆过程中,资产负债容易出现缺口,致使机构对负债和资金需求会在一定时期内上升。

  5月份资金面总体是偏松的,但这不是事实的全部。5月份资金面还有另外一面。

  近期人民币对美元出现加速升值走势。中金公司等认为,当前美元处于弱势格局,人民币若对美元阶段性走高,将有望进一步改善外汇占款,从而改善银行体系流动性。

  中信证券:6月流动性不会太紧

  近期央行维稳流动性的态度也变得更加明确。5月份资金面转松,主要是发生在5月12日央行超额续做到期MLF之后。5月份,央行不光通过MLF和逆回购操作增加了流动性供给,而且调整了操作期限。央行在一季度货币政策报告中提出,“未来一段时间央行逆回购操作将以7天期为主”,“MLF操作将以1年期为主”。中金公司报告指出,“长短结合的公开市场操作使得央行管理流动性更为灵活,外汇占款等长期流动性缺口使用MLF来弥补,而短期资金波动则通过短期逆回购来熨平。”

  中短期内,流动性格局出现了一些边际上的改善:其一,央行关注到金融机构担心长期流动性,开始与金融机构主动沟通,稳定市场预期。其二,通过各种措施稳定汇率,改善外部流动性。其三,金融机构已经在降风险偏好和融资需求,而且备付较为充足,流动性预期过度悲观,短期有一定修正的需求等。这些因素会提振市场的情绪,不过严监管和偏紧的货币政策取向并未改变,政策转向和基本面更明确的拐点信号出现还需要时日,利率还处于寻顶的过程。

  在总量并不充裕的情况下,6月份流动性将面临MPA等监管考核,叠加金融严监管和去杠杆背景下,金融机构对流动性诉求上升,容易造成流动性收紧。

  紧张难免 不必恐慌

  时值月末,流动性收敛,非银机构面临一定的流动性压力并不奇怪。业内人士指出,受监管指标约束,月末银行通常会减少资金融出,特别是压缩对非银机构融资;非银机构纷纷转道交易所市场借钱,则容易造成场内市场流动性紧张。另外,交易所回购市场日内运行存在一定规律,通常每日14:30后资金供给会增多,利率随之出现下行,因此一些投资者倾向于在尾盘借入资金,但一旦收盘前资金供给不见增加,此时为避免违约,有的投资者只能不惜成本地借钱,反而可能导致尾盘利率大幅走高。5月31日交易所回购市场的表现就符合这一特征。在当天14:30之前,GC001利率几乎是趴着不动,收盘前利率上涨来得突然而猛烈。

  总的来看,当前金融机构对负债的争夺愈演愈烈,加之进入6月后,季节性因素或导致市场对流动性需求上升,今后一段时间流动性出现收紧和波动加大的情况的可能性不小,但预计不会出现极端波动,资金利率依旧存在上限约束。

  同样的变化亦呈现在Shibor走势中。5月以来,隔夜和7天期Shibor均有所下行,但代表性的3个月Shibor续涨至4.58%,为2015年4月以来高位,1年期Shibor涨至4.37%,赶超1年期贷款基础利率(LPR)更是引发热议。

  资金面从宽松到紧张的距离有多远?5月最后一天,交易所回购利率突然走高,显示资金面转紧可能就发生在一瞬间。虽然过去几周资金面表现偏宽松,短期资金利率下行较明显,但中长期资金利率居高不下,同业存单利率、理财预期收益率乃至存款利率不断上调,揭露了资金面的另外一面。6月1日,资金面在跨月后仍表现紧张,更传递出市场不安的情绪。

  5月最后一天,准确地说,应该是最后半天,市场资金面突然收紧,打破了之前持续数周的平稳局面。