证券行业6月月报点评,证券行业7月投资策略

    日均交易量下滑,IPO规模仍维持高位,再融资规模修复

   
日均交易额环比下降,IPO规模大幅增长,再融资、债券承销规模均环比增长。

事项:

   
业绩分化,大券商表现更优。6月单月营业收入居前的上市券商包括:中信证券(21.4亿元)、国泰君安(17.1亿元)、申万宏源(13.1亿元),对应环比变动分别为42%、7%、93%;6月单月净利润居前的上市券商包括:中信证券(8.0亿元)、国泰君安(6.8亿元)、申万宏源(5.6亿元)对应环比变动分别为63%、21%、97%。以1-6月累计可比净利润数据来看,行业同比下跌20%,中信证券(+20%)、东兴证券(+16%)、申万宏源(+12%)业绩同比增速大幅领先。

   
7月6日,证监会发布修订后的《证券公司分类监管规定》,意在促进证券公司提升风险控制能力、核心竞争力。其中,新增“年度营业收入、机构客户投研服务收入占经纪业务收入比例、境外子公司收入海外业务收入、新业务市场竞争力或者信息系统建设投入”等业务排名指标;此外,首次加入“全面风险管理”指标,强化风险管理能力评价指标体系,促进行业提升全面风险管理能力。风控完善、综合实力较强的大型综合券商或更为受益。

   
近期市场回调、股票质押回购风险快速放大,引发市场对券商资产质量的担忧,券商估值创历史新低,部分券商破净。券商的资产里面,相对而言风险敞口较大的是资本中介类资产和自营类资产,前者主要为信用风险与流动性风险,后者主要为市场风险。对于自营类资产,自营类业务盯市,风险可控;对于资本中介资产,股票质押业务触及平仓线并不意味着直接在二级市场平仓处置,券商倾向于采用协商方式解决触及平仓线的问题,平仓属于极个别的处理方式,仅当跌破平仓线且失流动性无法强平,将一定程度上侵蚀券商净资产;此外,由于初始质押比率较低,目前股票质押回购业务整体风险可控;对于融资类业务,市场平均担保比例为240%,整体担保比例仍在较高水平。因此,券商资产质量问题无需过度担忧。

   
1)经纪业务方面,6月日均股基成交金额为4233亿,环比下降5%,同比下降31%,上半年累计日均股基成交额为4757亿,同比下降17%。2)投行业务方面,IPO规模维持高位,再融资规模环比大幅提升。IPO规模为171亿,环比增长3%,同比169%,上半年累计IPO融资规模为1166亿,同比增长259%;6月再融资规模为573亿,环比增长49%,上半年累计再融资规模为6352亿,同比下降27%。债券承销规模为2615亿,环比基本持平,同比下降34%,公司债及企业债承销规模为874亿,环比增长132%,同比下降68%。

   
6月单月净利润同比下降56.9%,比下降24.1%,主要受交易量萎缩及股市调整的影响,预计经纪、自营业务收入下滑较多。根据目前已披露的27家可比上市券商6月经营数据,共实现营业收入129.3亿元,环比上涨4.0%,同比下降35.8%;实现净利润36.1亿元,环比下降24.1%,同比下降56.9%。其中,12家业绩环比上涨,15家环比下跌。

   
1)自营业务方面,6月股债两市指数表现均好于5月,上证综指上涨2.4%,上月下跌1.2%;创业板上涨3.1%,上月下跌4.7%;中债总全价指数上涨0.9%,上月下跌0.8%;2)信用业务方面,6月日均融资融券余额8710亿,环比下降2%,同比增加3.74%。

    风险提示

    自营业务投资收益或超预期,信用业务大体表现平稳

   
资本市场改革与开放步伐加快背景下,投资者结构的变化、交易机制的完善对券商服务客户需求的能力以及自身风险管理能力提出了更高的要求。随着同质化通道类业务占比的进一步下滑,国内券商因战略方向以及竞争优势的不同,或在财富管理、跨境及海外业务、基于资产负债负债表的资本中介服务业务等方向呈现差异化发展趋势,行业格局加速分化。龙头券商在资本金实力、风险定价能力、机构客户布局上均具有相对优势,更能把握业务机遇,看好龙头券商业绩边际改善。估值上,龙头券商2018年对应PB仅为0.9-1.3倍,处于历史低位。我们认为龙头券商具有业绩、估值双重支撑,配置价值显现,重点推荐中信证券、华泰证券。

   
根据26家可比上市券商6月经营数据,实现营业收入222.7亿,环比上涨84.5%,同比上涨0.4%;实现净利润94.6亿,环比上涨112.2%,同比下降13.1%。1-6月累计营业收入同比下滑8%,累计净利润同比下降10%。6月业绩环比大幅增长主要由自营业务和投行业务贡献。

   
市场大幅下跌导致证券公司自营、经纪、两融业绩下滑;金融监管短期内抑制创新。

    7月10日,31家上市券商已公告6月业绩。

    债券承销继续回暖,市场回调自营业务承压

    评论:

   
股市走弱,债市环比向好,两融余额下滑。(1)自营业务方面,6月股市有较大幅度调整,指数环比走弱,债市表现向好。上证综指下跌8.01%,上月上涨0.43%;沪深300下跌7.66%,上月上涨1.21%;创业板下跌7.86%,上月下跌3.43%;中债总全价指数上涨0.87%,上月上涨0.09%;(2)从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看,6月两融平均余额9554亿元,环比下降3.4%,最新两融余额(7月9日)为9038亿元。

   
从监管因素来看,金融去杠杆强监管基调不变,但或被市场充分预期。从2016年下半年以来,“一行三会”多项政策使得投资者对券商板块悲观情绪占上风,目前强监管情绪已经充分被市场预期,需关注后续政策出台对市场的边际影响或减弱。目前证券行业PB估值为1.86倍,大券商PB估值在1.4-1.6倍,中性假设下我们预计2017年业绩同比增长1%,ROE在7%-8%之间,目前估值处于合理偏下区间,安全边际较高。个股推荐上,持续推荐低估值稳健型券商:中信证券、华泰证券、招商证券,关注安全边际较为充足的兴业证券。

   
(1)经纪业务方面,6月日均股基成交金额为3965亿元,环比下降13%,同比下降6%;(2)投行业务方面,IPO规模大幅上升,再融资和债券承销规模环比改善。6月IPO数量为9家,实际募资规模为404亿元,环比增长543%,同比增长134%,主要因工业富联IPO。6月再融资规模为353亿元,环比增长27%,同比下降35%。债券承销规模为3064亿元,环比增长16%,同比增长17%;公司债及企业债承销规模为937亿元,环比增长1%,同比增长7%。

    强监管环境下悲观情绪有所改善,关注板块估值修复

6月股市调整,券商6月业绩同比环比均下降

    净利润环比上涨112%,贡献主要来源于自营和投行业务

    资产质量无需过度担忧,静待估值修复

    券商分类评级修订,大型综合券商或更为受益

    投资建议:淡化交易量,龙头券商业绩、估值双重支撑,配置价值显现

    上半年行业业绩承压,预计龙头券商中报业绩报喜

   
经纪业务方面,1-6月日均股基成交金额为4824亿元,同比增长1.4%;投行业务方面,股权承销业务承压,债券承销回暖。1-6月IPO数量总计63家,累计实际募资规模为923亿元,同比下降26%;累计再融资规模为3668亿元,同比下降46%。1-6月累计债券承销规模为19134亿元,同比增长21%;公司债及企业债承销规模为6644亿元,同比增长33%。根据1-6月月度经营数据,上市券商营业收入同比下滑11%,净利润同比下滑20%;,中信证券净利润同比增长20%,apha属性显现。